「导盲犬价格」华泰策略:公募调仓影响可能加大,价值风格有望加强

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核心观点:四季度公募机构调仓行为对行业配置影响显着

四季度A股市场,尤其是11月至12月,具有一定的季节性和可预见性:一方面,三季报披露后,市场处于11月至明年1月的窗口期;另一方面,公募基金正处于年终考核和新年布局,排名博弈明年的重合期,收益将落入囊中,对布局的资金需求较为明确。2010-2019年四季度上证指数上涨的概率高于前三个季度。从三个维度看结构,低估值、价值股、金融股通常表现强劲。随着公募基金定价能力的提升,其四季度的仓位调整行为对轮动行业产生了较大影响。但长期来看,随着国内基金数量的扩大,左侧布局的必要性也有所增加,我们相信这种季节性会逐渐消除。今年11月至12月,我们期待价值风格或提升。

市场回顾:Q4市场具有一定季节性,估值偏低的板块获得相对收益的概率大

回顾2010-2019年历史数据,透视从广义指数维度来看,主力指数四季度上涨概率高于前三季度。其中,沪市(以上证综指为特征)的上涨概率高于深市(以创业板为特征),龙头市场(以上证300为特征)的上涨概率较大。上涨概率高于中小市场(以沪深500为特征)。从风格维度来看,呈现出"Q1增长、Q2消费、Q3增长、Q4金融/周期"的季节性风格转换效应,其中Q4金融和周期的风格更为明显。从行业来看,四季度家电、非银行金融、银行、建材、建筑行业出现绝对收益和超额收益的概率较高(相比WindtronA)(均在60%25以上)。总体来看,Q4市场格局的特点是估值偏低,价值股和金融股表现强劲。

资本回笼:Q4杠杆资本/保险资本为主要增量资本,2020年公募定价能力将相对提升

四季度平均指数表现2010-2019年金融周期内消费增长,拆解四季度股价驱动的四种风格:1)金融和周期主要受估值驱动,其中周期受估值驱动,对利润负贡献;2)消费和增长都是利润驱动,估值是负贡献。与三季度相比,四季度,金融和周期板块通常表现出较高的估值,而消费和增长板块则出现业绩消化估值的现象。估值是由资金驱动的。根据我们的计算,杠杆基金和保险基金通常四季度资金是主要的增持来源,保险资金偏爱蓝筹股和估值较低的板块,两家公司之间的平衡性相对较高,比如金融。此外,2020年A股增量资金的绝对主力军是新发公募基金,预计2020年四季度公募定价权将进一步提升。

制度行为:公募机构三类交易博弈行为,分别对应三种策略和风格

回顾2010-2019年历史数据,公募机构四季度头寸调整行为与前三季度A股市场表现负相关,即当股指在前三季度下跌时,机构将大概率选择(博收益);反之,当前三季度股指涨幅较大时,公募机构在第四季度减仓的可能性较大(保证收益)。同时,公募机构的行为可能对行业风貌产生重大影响。我们的结论是,Q4行业轮动效应一般呈现以下三种情况:1)排名博弈,对应配置估值较低、灵活性较好的"期权"品种;2)收入落入口袋,对应闪电年增长率较高的行业正在转向估值相对较低的"稳定"品种;3)未来一年,布局和相应配置将顺应"明年产业景气度上升"的变化。

展望11~12月:公募和头寸调整影响可能加大,价值风格有望加强

从大盘来看,主要指标前三季度录得可观的绝对公募基金整体表现良好;从市场结构来看,前三季度市场分化程度较高。消费品、制药和一些制造和科技领军企业表现良好,而大多数个股表现相对较好。较差的;从涨幅来看,前三季度基金受疫情影响、中美关系、美国大选、大选等多种因素影响。今年以来较为活跃的资本北上自三季度以来经历了大幅波动。预计随着美国大选等事件的发生,北向将在第四季度出现波动或恢复正常。2020年,公募基金将成为A股增量资金的绝对主力,定价能力进一步增强。我们预计四季度公募头寸调整对轮换的影响将进一步加大,相应的价值风格将得到加强。

风险提示:

1)基于历史数据的统计结果未来可能与实际情况存在偏差;2)资本因素意外增加加剧市场波动;3)通胀过度预期导致流动性收紧的风险;4)中美关系、美国大选等不确定因素引发的系统性风险


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